Cuando se invierte en un fondo de fondos, el inversor no sólo se asegura el acceso a gestores de activos alternativos muy relevantes (en nuestro caso de Venture Capital), sino que también se beneficia de un gestor de fondo de fondos dedicado exclusivamente al proceso de selección de estos activos, garantizando así acceso a aquellos gestores con mayor potencial de rentabilidad que a su vez minimicen el riesgo inherente.
Debido al aumento del número de fondos de Venture Capital, seleccionar minuciosamente a los mejores gestores es ahora más relevante que nunca. De hecho, sólo en EE.UU., el número de fondos de Venture Capital se ha multiplicado más de seis veces desde 2008 y el número de corporaciones que ahora gestionan sus propios fondos de Venture Capital se ha duplicado en este mismo período.
Esta tendencia refleja un claro aumento tanto en el volumen de capital disponible como en el conjunto de oportunidades de inversión. Ello pone de nuevo en evidencia la necesidad de distinguir y seleccionar aquellos gestores capaces de ofrecer consistentemente una rentabilidad superior (de primer cuartil), independientemente de si éstos son gestores establecidos o emergentes. Y la cuestión no es sencilla, ya que no todos los fondos pueden generar retornos superiores y, por muy intuitivo que parezca, un buen historial de inversión o un buen rendimiento inicial no son suficientes para garantizar unos rendimientos superiores, especialmente en este entorno tan competitivo.
El propósito de un fondo de fondos es solucionar esta necesidad: eligiendo futuras historias de éxito y descartando aquellas con factores de riesgo elevadas.
El proceso de selección
A pesar de que el proceso de selección no es un proceso completamente científico o a prueba de errores, desde Balboa hemos desarrollado un modelo con un gran número de variables (cuantitativas y cualitativas) y en constante evolución, diseñado con la idea de ser lo más riguroso posible, para evaluar los fondos y seleccionar aquellos que ofrezcan una mayor promesa de rendimiento sostenible.
El primer factor a tener en cuenta a la hora de analizar gestores de Venture Capital es su capacidad de buscar y encontrar las mejores oportunidades de inversión. En un mercado cada vez más competitivo en el que el volumen de capital disponible permite a los fundadores tener la última palabra, ¿cómo pueden estos gestores atraer a dichos fundadores y conseguir cerrar las mejores inversiones? Para algunos gestores consolidados, la reputación de su marca y su extensa red de conexiones suelen ser suficiente motivo para inclinar la balanza a su favor. Por el contrario, los gestores emergentes pueden ser especialistas en sectores concretos en los que ya hayan sido fundadores de éxito y por tanto ser capaces de añadir valor a través de su experiencia emprendedora. En cualquier caso, buscamos gestores que no sólo encuentren buenas startups en las que invertir, sino que representen una propuesta atractiva de valor para los fundadores, que normalmente son los que deciden qué capital aceptan y quiénes son sus compañeros de viaje. Adicionalmente, buscamos gestores que nos permitan co-invertir en el tipo de empresas que harán aumentar el valor de una cartera de forma significativa.
A la hora de evaluar a los gestores, no sólo importan sus conocimientos y su enfoque. También es importante conocer su experiencia y trayectoria profesional: su historial de inversión a nivel personal y sus resultados de inversión en el pasado. Si se trata de un antiguo fundador, ¿cuántas empresas ha dirigido con éxito? Si se trata de un gestor establecido, ¿cuánto tiempo lleva en su fondo actual y qué probabilidad hay de que se quede en el largo plazo? No hay nada peor que respaldar a un fondo y ver que un responsable importante se marcha meses después de realizar la inversión. Otra cuestión importante es la cantidad de capital propio que los gestores invierten en sus fondos: queremos ‘chefs’ dispuestos a probar y comerse sus propios platos.
Como es lógico, el histórico de rendimientos es muy importante para nosotros. La mayoría de los fondos de Venture Capital han superado al índice S&P 500 americano en los últimos 10 años, pero la dispersión entre los más y los menos exitosos ha sido históricamente significativa. Un estudio reciente que analiza rendimientos de los fondos de Venture Capital por un periodo de 20 años descubrió que los que se encontraban en el primer cuartil proporcionaban una rentabilidad del 4,5 veces el capital invertido y superaban al mercado público en 2,6 veces, mientras que el cuartil inferior perdía capital y tenía un rendimiento peor que el mercado de valores.
La calidad del fondo también afecta a la persistencia de esta rentabilidad: la capacidad de mantener el rendimiento a lo largo del tiempo y a través de múltiples fondos. Este mismo estudio descubrió que los gestores de Venture Capital con un fondo anterior en el primer cuartil conservaron esa posición en el 45% de los casos (elevándose al 69% en el caso de un rendimiento superior a la mediana). Por el contrario, poco más de 1 de cada 10 fondos pasó del cuartil inferior al superior (o viceversa) entre añada y añada.
El análisis en detalle de los resultados comienza con las tasas de retorno y la distribución de capital a los inversores, pero el ratio de pérdidas (proporción de startups que finalmente son deficitarias) también es clave. La naturaleza del Venture Capital provoca que siempre haya algunas, incluso muchas, inversiones con rentabilidades negativas, pero si los rendimientos de un fondo dependen demasiado de uno o dos ganadores, eso nos da motivos para plantearnos la sostenibilidad global de los resultados futuros.
El tamaño de los próximos fondos también es importante: ¿Es el siguiente fondo mayor que el anterior por una mejora del momento de mercado? Además en Balboa analizamos en detalle la estrategia de un fondo con respecto a los factores ASG: no sólo las bases y sus criterios sobre los que se realizan las inversiones, sino cómo los fondos fomentan y apoyan a las empresas de su cartera para que sean social y medioambientalmente responsables.
También examinamos las empresas subyacentes de la cartera de los fondos. No se trata de analizar cada una en detalle, sino de comprender el proceso y las preferencias que impulsaron esa inversión. ¿Qué tipo de fundadores han respaldado y por qué? ¿Qué sugiere sobre su capacidad de invertir en tendencias y sectores emergentes? Las mejores carteras son aquellas que cuentan con empresas de alta calidad que estaríamos encantados de respaldar como inversores del mercado de secundarios, y que son indicativas de un enfoque de inversión que nos da confianza como inversor primario en nuevos fondos.
Por último, al igual que los propios fondos con sus startups, dedicamos mucho tiempo a referenciar al gestor. Conversaciones con otros inversores del fondo, las empresas que tienen en cartera y algunos competidores nos ayudan a pintar una imagen que con las métricas por sí solas no podemos tener. Nos dan una perspectiva completa sobre cómo es trabajar con los socios de un fondo específico, su enfoque para hacer inversiones y su capacidad para atraer a los mejores fundadores.
Muy pocos para muchos
Además de todos estos criterios de selección, entra en juego la “due dilligence”, que abarca desde donde se encuentra la domiciliación fiscal del fondo hasta la manera en la que se dirige su comité de inversión (el órgano de toma de decisiones), la calidad de su base inversora y el tipo de fondos con los que ha co-invertido.
Todo esto se traduce en un proceso de selección largo y detallado, diseñado para aumentar al máximo la probabilidad de éxito en el futuro.
Aun así, no hay garantías en el mundo de la inversión, y el Venture Capital no es una excepción. Ya que incluso el fondo más cuidadosamente elegido puede tropezar por todo tipo de razones - malas decisiones, cambios en el equipo, cambios en una determinada industria o volatilidad en el mercado en su conjunto.
Pero lo que podemos decir con seguridad es que no invertimos a la ligera en ningún gestor. Nuestra búsqueda se centra en tres geografías: Estados Unidos, con una inigualable densidad de start-ups y financiación de Venture Capital; Europa, sede de cuatro de los cinco centros de Venture Capital de más rápido crecimiento desde 2016; e Israel, que tiene la mayor tasa de financiación de Venture Capital per cápita.
Elegimos entre un conjunto de más de 8.300 fondos en Estados Unidos, 4.300 en Europa y varios cientos en Israel. De todos los fondos que examinamos, sólo el 10% pasa a una fase de evaluación más detallada, y alrededor del 1% a la fase de decisión final.
Nuestro trabajo consiste en destilar el universo de los fondos de Venture Capital hasta quedarnos sólo con aquellos que puedan presumir claramente de tener un historial de rentabilidad, capacidad de búsqueda de operaciones y calidad de equipo humano. Y nuestra promesa es que todos los fondos que seleccionamos están ahí por una razón.
Por Francisco Navas
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